BiStarshit

今年以來，私募成為上市上櫃公司籌集資金的新寵，已有至少50家企業辦理私募，最知名的當屬台新金控公司以365億元吃下彰化銀行的14億私募特別股，為政府的第二階段金融改革注入新動能。但是，隨著銳普電子爆發私募掏空弊案，伴隨私募的種種管理漏洞及弊端也漸漸浮上檯面。私募，被視為富人冒險的新樂園，也被視為垂死掙扎企業起死回生的仙丹妙藥，但過大的灰色管理地帶也正為有心人士所利用，成為大股東個人套利的工具，甚至不法者掏空公司的捷徑，主管機關已不能再漠視。



私募原是相對於公開募集而言，在民國91年政府修正證券交易法，引入私募制度之前，公開發行公司凡涉及對外發行有價證券以募集資金的行為，都必須在事前經過證管主管機關核准，並且有一定承銷及資訊揭露程序。在90年時，因科技泡沫吹破及地雷股頻爆，上市櫃公司股價腰斬甚至跌落面額10元以下的股票不計其數，在營運陷入困窘、向公開市場募集資金又不易的情況下，政府遂修正證交法，允許公開發行公司只要事先找好符合條件的投資者，不必事前呈報主管機關核准，只要在收足價款後15日內備查，即可以低於面額的折價方式發行股票籌資。



政府開放私募制度的主要目的，就是提供一些急需資金，但受限於種種現行公募規範而無法獲准的企業另一條路走，因而私募程序較一般公募為寬，除了採事後報備，也不必透過承銷商、提出公開說明書，並允許內部人可為應募人、可自行選擇發行對象，且訂價方式較具彈性、取得資金時程較短等，讓需要資金的企業可以即時取得，但風險是由應募特定人自行承擔，而非公開市場。由於募資程序較寬鬆，證管機關對私募也訂有一些限制，例如私募有價證券的流通有三年閉鎖期，三年期滿後雖然可以買賣，但不能掛牌交易，必須補辦公開發行才行。



私募具備多項積極性功能，例如可以讓一些因連年虧損、投資大陸金額過高、債信評級欠佳而不易獲准辦理現金增資、發行公司債的公司，得以私募方式合法募集資金，並可藉此引入新資金及新經營團隊，協助公司轉型及改善體質，甚或運用移轉訂價方式美化財報；因而常被視為財務陷入困境、但尚具產業發展前景的企業，起死回生的救命靈藥。此外，善用私募，還可發揮其他功能，例如關係企業間，即可經由私募進行財務調度，規避公司法上的資金借貸限制；也可以運用私募限制股票流通的特性，進行策略聯盟或確保核心股東的持股穩定性。由此可見，私募是一極具運用彈性的金融工具，使用正確得宜，有時確可發揮讓企業麻雀變鳳凰的神效。



但是，換個角度看，私募的積極性功能卻是以犧牲部分既有股東權益換來的。因為私募沒有固定的訂價模式，而且絕大多數是折價發行，如果私募訂價低於公司淨值太多，等於私募股東以極低的成本享有與其他股東等同的權利。雖然說，私募折價發行是既有股東基於公司長遠利益所做的暫時犧牲，但亦不宜偏離公司本質過多，然而現行缺乏透明度的訂價模式，卻極易出現這種侵害股東權益的情事。



尤其是，私募排除既有股東及員工優先認股權，卻又允許內部人得為私募應募人，使董事會在決定私募對象時，極易出現上下其手的弊端。這些情況包括：大股東左手參與私募折價認購新股，右手就於市場出售老股套利，三年閉鎖期根本奈何不了他；又如私募訂價多是依市價打折出售，大股東也可先售股壓低股價，再以更低的成本買入更多的持股，以增加對公司的經營主導權，這是公司辦理私募前股價常見波動的原因之一；再者，私募引入的新經營團隊，因經營大權在握，亦極易運用關係人交易掏空公司資產，銳普電子即是此一顯例。



政府開放私募已三年多，卻直到今年才蔚為風潮，而且不只是財務狀況不穩定的企業運用，更獲得大型公司的青睞，主因之一固是公開募集的規範過於嚴苛，亦凸顯私募相對寬鬆的流程管理及彈性，確是重視時效及靈活性的企業所需要的。可是，私募對象雖有限制，但與公開集中交易市場畢竟仍具一定連動性，對私募的從寬管理固是基於提升效率考量，亦不能忽視一寬一鬆之間的監理套利問題，這或許也正是愈來愈多企業捨公募而就私募的原因之一，且套利情況將隨私募案日增而日明。因此，證管機關應當全面檢視當前私募制度的問題及成效，興私募之利，除私募之弊，讓私募的發展更寬廣。



【2005/08/15 經濟日報社論】

-----